金融与资本市场的关系范文

一、英美融资模式

综观英美融资模式演进与发展，其形成与两国的经济发展水平、历史背景有着深层次的渊源。英国在18世纪成功进行了工业革命，为资本的原始积累提供了充分条件，企业自有资金拥有率很高。美国的工业也比较发达，19世纪后半叶，证券市场已经在从事政府证券交易和公共事业股票市场的基础上形成，并且后来居上超过英国而居世界首位，这两国的特点是企业的竞争力与盈利能力均很强。因此，政府支持资本市场的发展，相对限制银行业。

美国的法律规定，银行只能经营短期贷款，不允许经营7年以上的长期贷款，基于此，美国公司的长期资本无法通过银行间接融资，而只能在证券市场上直接融资。直到1999年11月美国才将银行业与证券业分离的《格拉斯―斯蒂格尔法》废除。

概括地说，英美是典型的“自由主义的市场经济”国家，企业行为高度市场化、证券市场充分发展为直接融资发展提供重要支持。英美企业主要通过发行企业债券和股票方式从资本市场中筹集长期资本，证券融资成为企业外源融资的主导方式。

资本市场是英美融资模式的基础。经过几百年的发展，英美两国都形成了发达的、发育成熟的资本市场。两国的资本市场上市公司众多，交易规模巨大，交易种类繁多，交易工具齐全。考察美国的资本市场，可以看到美国拥有世界上规模最大、国际化程度最高、市场化程度最高的股票市场，这里是企业获得资金来源的主要场所。

在企业融资模式中银行处于非主导地位，银行与企业属于松散型的信用结构，银行竞争力强。以英国为例，银行业专业化分工严格。对于企业来说，英美两国的商业银行更多地是其中短期资金的重要供给者，而其大规模的长期资金则主要来源于证券市场，商业银行在企业融资中处于非主导的地位。企业对证券市场的依赖性与银行相比要高很多。

二、德日融资模式

资本市场的相对不发达而银行服务网络发达是德日采取银行主导融资模式的主要原因。由于银行的发达和银行服务的快捷周到，通过银行贷款融资，资金成本较低，而资本市场不发达则使得通过资本市场融资的成本较高。

以日本的融资模式为例，商业银行作为融资模式的核心，企业外源融资主要依靠银行等金融中介机构来实现，银行与融资企业之间存在着相互持股、借贷、人员交流等方面的密切联系。明治维新奠定了日本金融体制的基础。第二次世界大战期间，日本颁布了《军需公司法》，政府指定了专门为军需企业服务的一些金融机构，即主办银行。主办银行制度逐渐成为日本银行业发展的主导模式，它负责融资企业的存贷款、红利分配、认购公司债等业务，掌握该企业的金融交易、资金流动，甚至有权干涉企业的人事安排。

20世纪70年代，日本进行产业结构调整。企业改变了从前对间接融资的依赖性，通过控制固定资产投资减少债务，通过发行股票、债券筹集企业发展所需资金。另外政府促进经济增长，实行扩张性的财政政策，发行了大量国债。到20世纪90年代末，国债余额占日本国民生产总值的比重高达130%以上，促进了有价证券市场的发展。这样日本的金融体制也从单纯依靠主办银行制开始向间接融资与直接融资共同发展的方向过渡。

随着企业筹集资金方式的改变，金融机构的业务范围开始从分业经营向混业经营转化。二战后，日本明确规定了金融机构的业务范围，禁止各类金融机构业务混营；20世纪90年代日本经济进入低速增长时期，居民金融资产结构和金融机构及企业资金供求也都发生了变化，为适应这一新形势，政府开始同意金融机构打破各种业务范围的界限，允许一个机构既可以经营银行业务，又可以经营证券业务、保险业务和信托业务。

在发达国家中，日本证券市场是发展历史最短、潜力极大的资本市场，也是管制最多、国内市场保护最强和国际化步伐较晚的市场。因此，日本的主银行在金融体系中一直居于主导地位，资本市场的作用只是在近年来开始显现。

长期以来，日本企业外部融资总量中银行贷款等间接融资占80%以上，股票、公司债券等直接融资仅占10%稍多。德国也是类似的情况，银行贷款占外部融资70―80%，证券融资只占20%左右。

三、对英美模式与德日模式的评价

一个国家金融体系的形成与演进不仅与政治、经济背景相关，也与其历史、文化、法律密切相关。

英美市场主导型的融资模式的发展，有赖于发达的信用制度和完善的生产要素市场。发达的信用制度表现在多元化的金融机构、健全的商业银行体系，发达的非银行金融机构，灵活的利率市场形成机制，发达的货币市场。它具有明显的优势：英美模式通过资本市场和商业银行对企业进行双重约束的机制，强化了企业的竞争意识，增强企业的国际竞争能力。资本市场使得融资活动具有较高的透明度。在多元化的融资体系中，企业的融资选择与银行的信贷活动均具有较大的自主性，有利于企业自主安排资本结构，减少银行的制约性，而同时有利于增强银行体系的稳定性，资产负债率低。

德日两国资本市场不发达，在企业融资中处于非主导的地位，而银行在企业融资中起主导作用，且银企关系密切。银行在金融体制中扮演重要角色。日本实行主办银行制度。德国是全能银行制。由于允许银行持有企业5%，乃至10%的股份，企业与银行之间的关系比较稳定。对企业的约束主要通过以银行为主导性力量的内部机制进行。日本政府主导型间接融资模式是建立在私有产权制度的基础上，企业与银行间的竞争是充分的，是通过市场机制运作的，提高了资金配置的效率，优化了企业的结构。

但德日融资模式阻碍了资本市场的发育，使市场经济条件下直接融资的应有发展受到抑制，以至于企业信息极具内部占有性，降低外部股东参与公司治理的积极性，不利于企业良好结构形态的形成，使得企业在国际竞争中金融性基础脆弱；同时，银企之间的密切关联性，致使银企联合模式易形成垄断，减弱企业提高核心竞争力的驱动因素，使国家金融稳定存在潜在的安全隐患。

虽然英美模式与德日模式各有利弊，但应当看到调整、改革与完善是两种融资模式发展的必然趋势。

四、我国融资模式的演进与问题

计划经济体制时期，我国在“大一统”的财政体制下，储蓄由政府“有形的手”调控，企业所需资金由财政包下来，财政拨款基本上是企业获取资金的唯一来源。20世纪80年代初，在制定中国金融体制改革方案时，确定了以间接融资为主、直接融资为辅的融资体制。大量居民部门的储蓄迅速转成金融机构的存款，为间接融资为主体的融资体制奠定了资金基础。随着证券市场的从无到有，直接融资则有了快速的发展。20世纪90后期年代中国大力发展资本市场，扩大了直接融资比重。

在经济转轨过程中，我国逐渐形成了间接融资主导模式的金融体系。这种模式的主要特点为：政府进行较为严格的金融监管，主导金融资源的分配，使得国有银行成为融资的主要渠道，企业对银行资金有很强的依赖性，直接融资虽然发展很快，仍处在相对滞后的状态。

我国以间接融资为主导的融资体制存在缺陷，主要表现为：商业银行往往有过度回避风险的倾向，在国有商业银行股份制改造的进程中，重视股东收益和短期利益演变为中国商业银行的主流；融资偏好倾向在商业银行普遍存在，中小企业的融资瓶颈问题，成为弱势群体发展的桎梏，不利于社会公平目标的实现；另外，商业性金融对经济信号有趋同趋势的认可度，越是发展过热的行业对银行资金越具有吸引力。

五、两种融资模式对我国的启示

考察英美与德日融资体系发展历程可以发现，以市场为主的金融体系的国家，他们有特别具有流动性的市场，如美国。由于直接融资可以提高金融资产配置效率、供给企业发展所需资金、明晰企业产权关系、监督企业行为等，随着货币市场与资本市场的发育和完善，直接融资将发展成资本形成的主要路径。在日德法等国间接融资方式为主的发达国家，同样在逐步扩大资本市场的融资能力，这是金融国际化的必然趋势。

融资模式选择的前提条件是经济市场化、银行商业化、企业治理公司化。我国目前正处于从计划经济体制向市场经济体制过渡，并最终建立社会主义市场经济体制时期，因此我国的融资模式也相应的需从间接银行主导型融资模式向资本市场主导型的融资模式过渡，并最终确立市场主导型的融资模式，适应经济和社会和谐进步的需要。

我国长期以来直接融资缺乏，融资结构单调，已成为制约宏观经济发展的薄弱环节，对待和处理历史遗留问题要有耐心和信心。中国企业与银行之间的融资关系是非市场机制的，中国非市场型占主导的间接融资模式，虽然也是中国经济高速增长的重要因素，但经济增长呈现波动大，经济结构不合理，产能过剩的宏观经济运行的深层次矛盾，并且给银行经营带来隐患。

不仅如此，目前我国金融体系的状态是利率尚未市场化，货币市场化不健全，生产要素市场不发达，结构调整面临困境，这些因素限制了直接融资的发展。直接融资为间接融资的发展提供了有力的条件，发展股票市场和债券市场有利于为银行间接融资提供具有硬约束力的微观融资主体，解决中国间接融资的制度缺陷。

金融体系发展取向是要改变融资结构现状，当前金融改革的一大任务是进一步规范发展股票市场，扩大直接融资的渠道，以吸引居民储蓄更多向直接融资市场流动，减少这些资金进入到银行体系，减缓银行体系脆弱性的压力。

直接融资模式的驱动因素须赖以有效发挥作用的制度环境和基本条件。对于政府部门来说，加强市场透明度是当务之急，目前市场发生的积极变化还只是初步的、阶段性的，市场持续稳定运行的基础仍待夯实。如果一个国家的法律能够帮助潜在的投资者对自己的产权及投票权具有信息，不必担心腐败，如果外部投资者能够获得有关企业的全面、高质量的信息，那么，金融体系则具有以市场为主的倾向。审慎性监管可有望促进系统的稳定性，由于国际金融一体化程度的提高，建立国际银行监管标准，改善银行监管势在必行。

概括地说，目前国际上已有的先例表明，对于直接融资在交易成本、现金管理和流动性的良好构架等方面都已形成广泛的共识。我国目前的运行模式与国际融资模式相比，既有共性的一面，也有自身的特点，它反映了一个基本趋势，就是趋同化倾向。随着市场经济体制改革的深入，目前调整的方向已经成为各方关注的焦点。

金融与资本市场的关系范文

关键词：长三角；多层次资本市场；上海国际金融中心

中图分类号：F830.30文献标识码：A文章编号：1006－1894(2007)04－0005－05

一、长三角金融腹地：上海国际金融中心形成的基本依托

在地域金融和金融资源流动方面的研究，主要有Leyshon和Thrift(1997)，Martin(1999)对货币、资本流动性的研究；Hau(1999)对国际投资地理分布与组合的研究；P0rteS和Rey(2000)对股权资本跨界流动决定性因素的研究；Clark(2003)对全世界时空范围内金融资本流动的研究等。在金融中心与金融地域方面的研究，主要有Friedman(1982)、Scott(2001)对金融资本在大都市区集聚的研究；Dahm和Green(1995)对金融中心发展与萎缩问题的研究；Porteous(1995，1999)、Martin(1999)对金融中心产生金融集聚原因的研究；张凤超(2006)对金融地域系统的研究等。

在现代经济社会中，金融成为经济活动的重要构成要素，是资源配置的核心和枢纽。在金融资源进行时空的传导与配置过程中，金融中心城市与周边金融腹地之间存在着传导和对流的互动，以资本市场为核心配置方式的金融地域系统构成金融流、信息流、物流和人才流的空间结构体系，通过资本市场的集聚、辐射、渗透等功能，由金融中心源源不断地通过金融腹地向外传输金融资源，并以开放的状态，保持与外部地域的循环与交换，促进整个地域金融效率的提升。在现实金融活动中，金融中心的辐射是通过多维的金融腹地为依托的。金融作为经济社会的一种特殊资源，包括资金市场和资本市场，其分布格局不能均衡配置于整个地域。考察国际上金融中心的形成发展过程与实际布局，一般都先集中于经济发达地域核心位置的中心城市，然后依据不同级次城市金融资源的差异性，进行非均衡配置，形成以金融中心为核心，赖以互相关联的金融增长极和金融支点的腹地，向外部金融产业集聚地扩散。

由于地域资源禀赋的差别就决定着金融具有地域差异性，金融资源融入地域经济活动，成为引导区域经济发展和调节经济结构最活跃的方式。金融中心功能的实现，一是需要通过量的扩张，金融资源总量对经济总量的贡献度，随着地域金融产业的成长，金融资源数量得到不断扩张和增加，从而带动经济增长。二是当金融资源数量扩张到一定程度时，由于金融创新等因素促使出现质的转换，促使金融产业的成长在结构优化和效率提升中得以展开。

因此，金融中心首先必须是经济中心，即拥有雄厚的经济实力和较强的经济集聚和扩散能力，与相邻的腹地有紧密的经济联系，进而影响腹地经济发展的规模和速度。同时，如果没有广阔的金融腹地，没有一体化的区域经济支持，金融中心的发展和功能发挥就会受到极大的限制。这在世界各金融中心展开激烈竞争并日益注重培植核心竞争力的今天，就显得更为重要了。

上海建设国际金融中心最大的优势在于自身是一个能量极大的经济中心，而且长江三角洲是中国最大的经济圈，上海拥有长三角乃至长江流域巨大的经济腹地和金融腹地、亚洲一流的制造业基地和较高的人均经济水平等综合经济优势。以上海为首的长三角都市群位处中国南北两极的中间，具有极强的辐射空间，上海国际金融中心通过辐射长三角区域经济，进而辐射全国经济乃至国际经济。在此过程中上海国际金融中心得以获得长三角经济区域与中国经济崛起的能量推动。长三角经济区域的经济成长位居国内前列，对上海国际金融中心具有极大的资金需求拉动，形成上海建设国际金融中心须有的充足资金需求，构成上海建成资金需求拉动型国际金融中心的基础条件。因此，上海国际金融中心在近期选择以长三角经济乃至国内经济发展为基本依托、以资金需求拉动为特征并为国内经济建设提供金融支持，并逐步增强国际影响的发展战略，将十分有利于近期的拓展壮大与持久的长远发展。

二、多层次资本市场：上海国际金融中心的有效支撑

世界经济发展的历史进程证明，资本市场不仅推动了本地区及本国经济的迅速发展，而且对国际经济一体化具有深远的影响。同时，国际著名的金融中心如纽约、伦敦、东京等，不仅均以都市经济圈为金融腹地依托，而且都拥有成熟的多层次资本市场，即拥有证券交易市场，还包括场外交易、柜台交易、直接的产权转让等多层次、多形式的资本交易，而证券交易所内部又细分为包括主板和创业板市场的证券集中竞价交易、大宗交易、非流通股转让等资本运营的平台，并对通过资本市场功能对世界经济运行产生重大影响。因此，面对长三角资本市场发展状况，上海在建成国际金融中心的进程中，构建和完善长三角多层次资本市场，不断拓展金融腹地的金融资源能量，促进长三角经济一体化，已是十分紧迫。

1．从长三角整个金融市场体系协调和发展来看，多层次资本市场是坚实的基础由于历史原因造成市场发育的不完善，特别是缺乏一个安全、高效的多层次资本市场体系，使得长三角地区经济至今还难以一体化，难以实现区域金融资源优化配置，加上现行资本市场的规模限制与实际缺陷，不能解决不同行业和企业之间存在差异，也难以消除不同地区的资本市场条件存在的差异性；当前区域经济发展程度差异相当明显，不同企业之间的发展状况也有很大的差别，如果仅仅只有一个单一的标准、仅仅只有一个单一的行政管制下的资本市场，那么，这个标准对于经济相对落后的地区和中小企业往往会形成事实上的制约，就会导致单一资本市场的适应性大为弱化，显然不利于经济可持续发展。因此，这就要求整个经济区域需要不同层次的资本市场来配置金融资源，不断提升资本市场的效率。

2．从企业发展角度出发，多层次资本市场是活力的源泉不同企业对资本市场需求不一样，上市门槛也不一样；结构合理的多层次资本市场可以满足不同企业包括中小企业、高科技创新企业的融资需求，而这些企业正是长三角经济增长中最为活跃的因素。为这些活跃的市场群体提供有力的金融支持，就是为长三角地区经济可持续增长提供了新的动力。同时，多层次资本市场的发展有利于降低金融领域的多元结构，推动区域金融深化与金融发展。

3．从融资结构上分析，多层次资本市场是调节的手段目前，在长三角地区金融市场现有体系中，间接融资仍占据主导地位，间接融资中商业银行则是主导性的，银行贷款偏重国有大中型企业、偏向大中城市。结构合理的多层次资本市场能够带动直接融资和间接融资结构的调整，对于改变过多依赖以银行贷款主导的间接融资的融资结构具有积极的作用。长三角地区经济庞大的规模和丰富的层次决定了企业直接融资问题的解决不可

能仅仅依靠主板市场，而必须依赖于多层次的资本市场来完成。资本市场只有通过面向需求的最大可能的细分来最大限度地满足多样化的市场主体对资本的供给与需求，才能高效率地实现供求的均衡，推动区域融资结构的调整和创新，促进长三角经济全面、协调和可持续发展。

4．金融业作为服务业，检验其最终效率的尺度永远是实体部门的结构优化程度长三角地区实体经济部门仍然存在两个明显的结构失衡现象：一是横向结构失衡，表现为传统产业与高科技产业获得资金的失衡，不少资金都流入了与基建相关的传统产业部门，二是纵向结构失衡，主要表现是国内储蓄不能有效地转化为国内投资，集中了全社会绝大部分货币资源的银行经常有过大的存贷差，降低了金融资源的使用效率。多层次资本市场的建设有利于提高金融市场的整合程度，降低其分割程度，从而推动金融体制的改革和改善长三角地区金融资源的配置效率。

5．多层次资本市场的发展也必然会推动监管体制和资本市场制度建设的创新单一层次的证券市场的融资和资源配置功能总体上非常有限，而且将不同风险偏好的企业集中在一个较高标准的主板市场上市，同时缺乏其他可供选择的直接融资渠道，那么，这种单一市场不仅不能满足各个层次的融资者和投资者的需求，而且还会导致资本市场金融资源的错位配置，形成资金的流动性过剩，助长投机行为。从市场监管的角度看，如能对企业多层次的融资需求作出合理的、多层次的市场体系安排，监管部门相应地就能针对不同市场上企业的特点作出不同的监管安排，这样也是有利于市场的协调发展的。

总之，一个金融市场发达的地区，必然经济金融化程度就较高，同时，金融市场化程度的提高必然导致金融资产品种的扩大，期限与种类的增多，周边甚至更广阔的区域对金融产品和金融服务需求增加，金融机构和金融人才的不断集聚，中介服务机构和信用体系完善，为各类金融交易提供方便、自由的交易平台，金融信息产生和传递增加等。这些都是国际金融中心形成的必备条件。长三角地区多层次资本市场的构建，将极大地改善上海及周边地区金融的基础条件，加速推进上海国际金融中心的形成和建设。

三、发展长三角多层次资本市场：促进上海国际金融中心建设

从现实条件来看，目前经济充满活力的长三角地区发展多层次资本市场条件已经基本成熟，适时推出可谓水到渠成，应尽快构建层次结构合理、地域分工清晰、运作效率高的多层次资本市场体系。当然，发展多层次资本市场也是一项系统工程，需要在发展过程中积极推进制度建设和体制创新，其中尤为迫切的是采取切实有效的措施，建立严格的、市场化的退出机制，高效率地实现资本市场供求平衡，合理界定不同层次市场的功能定位，发挥多层次资本市场的功能。

1．继续发挥主板市场(集中交易市场)功能上海证券交易所依然是长三角地区乃至我国大中型企业上市融资的主要市场，对国际资本市场的影响日益增加，同时也需要在发展思路和战略上进行布局和谋划。从总量与规模上看，上海证券交易市场依然是长三角经济区域多层次市场体系的主体部分。特别是上海在建设世界金融中心的进程中，积极配合国家金融宏观调控部门和监管部门，加快形成金融产品创新中心、金融市场交易中心和国内外金融机构集聚中心。继续发挥货币、证券、期货、黄金等全国性金融市场的作用，促进金融衍生品、保险再保险、离岸金融、企业债券等市场和业务发展。同时，积极引进国内外金融机构，发展新兴金融机构，优化整合地方金融资源。完善金融风险防范和处置机制，优化金融发展环境，充分发挥上海证券交易所的融资功能，区域内的投融资主体充分利用上海证券交易所来扩大直接融资比重，开拓资本市场融资渠道，改善投融资结构、提升投资效率，并对生产力地域空间布局战略的形成提供坚实的金融支撑。

2．积极推出二板市场二板市场的定位是为具有高成长性的中小型企业，特别是高科技企业提供上市融资的便利，以促进科技产业的扩张与发展；同时也为投资于这些高风险、高收益企业的风险资本提供了一条正常的退出通道。建立活跃的创业板市场(二板市场)是较好的风险投资退出渠道，政府应从各项政策与制度上大力支持。创业板市场是多层次资本市场的重要组成部分，要在借鉴和吸取海外创业市场发展经验教训的基础上加快推进创业板市场建设。基于差异性极大的区域金融市场特征，实际上在长三角经济区域的中小企业等已经开创了多种形式的直接融资渠道，应予以引导和规范。

中小企业板的建立是构建多层次资本市场的重要步骤。目前，进一步加快中小企业直接融资市场建设速度的时机和条件已经成熟，要积极创造条件，适时在长三角地区开设区域性中小企业板或创业板，完善长三角经济区域资本市场结构，满足区域内极具活力和发展空间的中小企业的融资需求。尽快为主业突出、业绩优，良二、运作规范的中小企业建立直接融资的绿色通道。在现有法律框架节，对符合《公司法》、《证券法》相关规定的中小企业，应放宽上市条件，缩短发行周期，简化相关程序，优先扶持优质企业进入资本市场，建立一个方便、快捷、低成本的融资机制。

3．健全三板市场(场外交易市场)目前长三角地区已形成以上海产权交易所为龙头的长江流域产权交易共同市场，成员为长江流域省市的产权交易机构；近年来，地方产权交易市场的发展十分迅猛。产权市场是多层次资本市场的重要组成部分，作为企业资本运营的平台，产权市场是实现生产要素加快流动、资源有效合理配置的重要手段。目前长江三角洲的产权市场呈现出良好发展势头，形成上海产权交易所、浙江(杭州)产权交易市场和江苏(南京)产权交易市场三足鼎立的格局，成交活跃，但目前市场尚处于相互分割状况。在发展长三角产权交易市场的进程中，需形成以上海产权交易所为中心、以浙江(杭州)产权交易市场和江苏(南京)产权交易市场为依托，向地(市)级城市发展的一体化产权交易市场，并向城市及其他地区辐射；实现信息共享、交易标的统一挂牌、统一结算的市场体系的构建内容，在功能上补充上海证券交易所对区域经济推进的缺陷。为此，在重新构造新的产权交易市场的体系、运作模式和制度、功能评价等基础上，尽快建立和完善统一的产权交易管理信息系统、实现交易联网运行；在共同市场内部实现交易程序的统一；加快推动跨行政区的产权市场一体化交易的管理机构，发展非政府性的市场中介组织，以推进产权市场一体化的有效运作；逐步实现交易规则和审核标准的统一；从区域间结算转移支付体系的建立，逐步向统一的结算交割体系过渡；并逐步形成统一的监管制度和监管体系。

金融与资本市场的关系范文篇3

过去十年来，国际金融市场突飞猛进，急速发展。可兑换货币间的外汇市场交易规模持续扩张，到1998年4月底，外汇市场日平均交易量持续上升到1.49万亿美元，比1986年上升了8倍，数额相当于所有国家外汇储备的87.4％。在1984到1998的十五年间，国际资本市场融资累计额的年平均增长速度为12.34%，远远超过全球GDP的年平均增长速度3.37%和国际贸易的年平均增长速度6.34%。

在规模持续扩张的同时，金融市场的国际化进程不断加快，国际外汇市场率先实现单一市场形态的运作，其显著标志是全球外汇市场价格的日益单一化，主要货币的交叉汇率与直接兑换的汇率差距明显缩小。

在资本市场，资金开始大范围地跨过边界自由流动，各类债券和股票的国际发行与交易数额快速上升，整个90年代，主要工业国家的企业在国际上发行的股票增长了近6倍。1975年，主要发达国家债券与股票的跨境交易占GDP的比重介于1％到5%之间，1998年，给比重上升到91%（日本）到640%（意大利），其中，美国由4%上升到230%，德国由5%上升到334%，各国该比重增长最快的时期几乎都集中在80年代末和90年代初。

与此同时，国际债券市场的二级市场获得了蓬勃发展。债券市场信息传递渠道、风险和收益评估方式以及不同类型投资者的行为差异逐渐减小，以投资银行、商业银行和对冲基金为代表的机构投资者，以复杂的财务管理技巧，在不同货币计值的不同债券之间，根据其信用、流动性、预付款风险等的差异，进行大量?quot;结构性交易"，导致各国债券价格互动性放大，价格水平日趋一致。

海外证券衍生交易的市场规模有了突破性提高。几乎在所有主要的国际金融中心，都在进行大量的海外资产衍生证券交住T谛录悠律唐方灰姿??瓤梢源邮氯站?25种期货合约的交易，也有部分马来西亚的衍生证券交易；美国期货交易所的交易对象，更是包括了布雷迪债券和巴西雷亚尔、墨西哥比索、南非兰特、俄罗斯卢布、马来西亚林吉特、泰国铢和印尼盾等多种货币计值的证券和衍生产品。

二、我国金融市场的国际化发展

在席卷全球的金融市场一体化潮流中，我国金融市场对外开放程度不断扩大，国际化进程加速。

在银行领域，1979年起，外资银行开始在我国设立代表处、分行、合资银行、独资银行、财务公司，到今年年初，共有38个国家和地区的168家外国银行在我国25个城市设立了252家代表处，有22个国家和地区的87家外资金融机构在我国19个城市设立了182个营业性机构，其中，有32家外资银行获准经营人民币业务。到今年6月底，在华外资银行总资产达323亿美元，其中贷款208亿美元。

在保险领域，到去年底，我国共有外资保险公司15家，对外开放城市由上海扩大到广州、深圳等地。

在证券领域，1992年，我国允许外国居民在中国境内使用外汇投资于中国证券市场特定的股票，即B股。有关管理部门对于B股市场的总交易额实行额度限制，超过300万美元的B股交易，必须得到中国证券监督管理委员会的批准。1993年起，我国允许部分国有大型企业到香港股票市场发行股票筹集资金，即H股。部分企业在美国纽约证券交易所发行股票筹集资金，称为N股。境外发行股票筹集的资金必须汇回国内，经国家外汇管理局批准开设外汇帐户，筹集的外汇必须存入外汇指定银行。进入2000年后，部分民营高科技企业到香港创业板和美国NASDAQ上市筹集资金，标志着我国证券市场的国际化进入一个新的发展时期。

在债券市场，我国对于构成对外债务的国际债券发行实行严格的计划管理。由经过授权的10个国际商业信贷窗口机构和财政部、国家政策性银行在国外发行债券融资，其他部门可以委托10个窗口单位代为发行债券，或得到国家外汇管理局的特别批准后自行发债。债券发行列入国家利用外资计划，并经国家外汇管理局批准。在国外发行债券所筹集资金，必须汇回国内，经批准开设外汇帐户，存入指定银行。

三、我国金融市场国际化的前景

随着加入WTO步伐的不断加快，我国金融市场正在准备与国际市场接轨，国际化进程将明显加快。

根据我国与有关国家达成的双边协议，加入WTO后，我国金融市场开放将集中在如下几个方面：

在银行领域，我国将在市场准入和国民待遇等方面对外资银行进一步开放，逐步允许外资银行向中资企业和居民开办外汇业务和人民币业务。加入WTO之初，外资银行可向外国客户提供所有外汇业务。加入WTO一年后，外国银行可向中国客户提供外汇业务，中外合资的银行将可获准经营，外国独资银行将在5年内获准经营，外资银行在二年内将获准经营人民币业务，在5年内经营金融零售业务。

在保险业领域，加入WTO后，人寿保险公司中外资持股比例可高达50％，加入一年后，提高至51％。非人寿保险公司和再保险公司将获准在合资保险公司中持有51％的股份，并可在二年内成立全资的分支机构。

在证券市场，中国将允许外资少量持股的中外合资基金管理公司从事基金管理业务，享受与国内基金管理公司相同待遇；当国内证券商业务范围扩大时，中外合资证券商亦可享有相同待遇；外资少量持股的中外合资证券商将可承销国内证券发行，承销并交易以外币计价的有价证券。

显然，随着金融服务领域的对外开放，我国金融市场将逐步走向全面的国际化。

这种全面的国际化含义是：以资金来源计，国外资本以允许的形式进入我国金融市场，国内资本则可以参与国外有关金融市场的交易活动；以市场筹资主体计，非居民机构可以在国内金融市场筹融资，国内机构则可以在国外金融市场筹融资；国外交易及中介机构参与我国金融市场的经营及相关活动，国内有关交易及中介机构获得参与国际金融市场经营及相关活动的资格和权力。

四、金融市场国际化的利益

金融市场国际化进程的加快，将降低新兴市场获得资金的成本，改善市场的流动性和市场效率，延展市场空间，扩大市场规模，提高系统能力，改善金融基础设施，提高会计和公开性要求，改进交易制度，增加衍生产品的品种，完善清算及结算系统等。

海外金融资本的进入，尤其是外国金融机构和其他投资者对市场交易活动的参与，迫使资本流入国的金融管理当局采用更为先进的报价系统，加强市场监督和调控，及时向公众传递信息，增加市场的效率。越来越多的新兴市场国家通过采用国际会计标准，改进信息质量和信息的可获得性，改善交易的公开性。交易数量和规模的增加，有助于完善交易制度，增加市场流动性。而外国投资者带来的新的金融交易要求，在一定程度上促进了衍生产品的出现及发展。建立一个技术先进的清算和结算系统，对于有效控制风险、保持该市场对外国证券资本的吸引力、

五、金融市场国际化的风险表现

金融市场国际化进程在带来巨大收益的同时，仍然蕴涵着一定的风险，因此，加入WTO后，我国金融风险可能有如下表现：

1.市场规模扩大加速甚至失控的风险。

与国际化相伴随的外国资本的大量流入和外国投资者的广泛参与，在增加金融市场深度、提高金融市场效率的同时，将导致金融资产的迅速扩张。在缺乏足够严格的金融监管的前提下，这种扩张可能成为系统性风险爆发的根源。

此外，由于国内金融市场的发育程度较低，金融体系不成熟，相关的法律体系不够完善，资本流入导致其金融体系规模的快速扩张，而资本流入的突然逆转，则使其金融市场的脆弱性大幅度上升。

2.金融市场波动性上升的风险

对于规模狭小、流动性比较低的新兴金融市场来说，与国际化相伴随的外国资本大量流入和外国投资者的广泛参与，增加了市场的波动性。尤其是在一些机构投资者成为这类国家非居民投资的主体时，国内金融市场的不稳定性表现得更为显著。

由于新兴市场缺乏完善的金融经济基础设施，在会计标准、公开性、交易机制、票据交换、以及结算和清算系统等方面存在薄弱环节，无法承受资本大量流入的冲击，导致价格波动性的上升。新兴金融市场股票价格迅速下降以及流动性突然丧失的危险，大大地增加了全局性的市场波动。

3.本国金融市场受到海外主要金融市场动荡的波及、市场波动脱离本国经济基础的风险。

外国资本的流入和外国投资者对新兴市场的大量参与，潜在地加强了资本流入国与国外金融市场之间的联系，导致二者相关性的明显上升。

从国内金融市场与主要工业国金融市场波动的相关性来看，近年来，主要工业国金融市场对资本流入国金融市场的溢出效应显著上升。国外研究表明，美国股票市场波动性对韩国股票市场波动性溢出的相关程度在1993年到1994年间高达12%，美国股票市场波动性对泰国股票市场波动性溢出的相关程度在1988年到1991年间高达29.6%，美国股票市场波动性对墨西哥股票市场波动性溢出的相关程度在1990年到1994年间高达32.4%。

这种溢出的影响表现为两个方面：其一，在市场稳定发展时期，资本流入国金融市场波动接受主要工业国的正向传导，表现为二者波动的同步性；其二，在市场波动显著、存在一定的恐慌心理时，二者波动出现背离，甚至呈反向关系。

从日本和韩国股票指数的相关性看，从1989年1月到2000年4月，二者股票指数的相关系数为36.52%，而在1989年1月到1992年7月间，该相关系数达89.09%。从92年7月到98年5月，该相关系数下降到44.86%，此后，该系数再度提高到80.65%。

4.本国金融市场与周边新兴金融市场波动呈现同步性，遭受"金融危机传染"侵袭的风险。

由于新兴市场国家宏观经济环境具有一定的相似性，外资流入周期及结构基本相同，因此，其金融市场表现具有很强的同步性。

尤其是1997年亚洲金融危机爆发后，部分亚洲国家和地区间的股票市场相关系数显著增大，韩国和印尼股市的相关系数由43%上升到73%，印尼和泰国股市的相关系数由15%上升到78%，泰国和韩国股市的相关系数由55%上升到63%。显然，在金融危机期间，国际投资者把这些国家的金融市场视为一个整体，同时从上述市场撤出资金，导致其同时崩盘。

此外，由于机构投资者在全球资本流动中发挥主导作用，而其行为特征表现出很强的"羊群效应"，其对新兴市场的进入和撤出也具有"一窝蜂"的特点，从另一个角度加强了新兴市场表现之间的同步性，这种同步性在金融危机时期表现为危机传染的"多米诺骨牌"效应或"龙舌兰酒"效应。

5.银行体系脆弱性上升的风险

在金融自由化和金融现代化的压力下。金融体系的脆弱性可能大幅度上升。

金融市场国际化进程加深后，外资可能大量流入该国银行体系，促使银行资产负债规模快速扩张，尤其是银行的对外负债增长更为显著。在一些国家，以银行对外负债形式流入的资金绝大多数投资于国内市场，导致银行体系外币净负债上升。特别是当银行的资产负债结构不合理时，大规模资本流入使银行的流动性出现大幅度摆动，银行贷款膨胀和收缩时期交替出现，引起影响全局的风险，甚至导致金融危机的爆发。

由于负债和流动性的快速上升领先于经济规模的增长，特定的经济发展阶段和有限的经济增长速度，无法为新增巨额贷款提供足够的投资机会，可供投资并提供高额回报的行业有限，银行的新增贷款往往集中于少数行业，如在泰国，大量资本流入后，银行信用发放给建筑和不动产的份额从1980年的8%增长到1990年的16%。大部分新增贷款用于不动产交易。

此外，由于大多数信用等级比较高的企业可以通过在国际市场直接发行股票和债券获得资金，国内银行只能向次级层次风险较高的客户贷款，因此，银行对于借款企业和借款个人的利润和信用等级要求相应下调。在外资持续流入、经济保持高速增长的前提下，这样的信贷投放策略通常能够得以维持，但是经济形势突然逆转及外资无以为继时，这种循环将被迫中断，一些行业出现周期性逆转，银行产生大量不良贷款。例如，在泰国，1988到1990年的资本净流入与资产价值的上升显著相关，即使商业银行对房地产贷款的土地抵押值超过贷款很多，而房地产价格下降，仍然使银行资产负债的获利能力受到很大打击。

由于银行体系保持巨额对外净负债，面临着很大的汇率风险，可能遭受本币意外贬值引起的损失。

中央银行针对外资流入实行的冲销性市场干预政策，往往导致市场利率的突然上升，从而加大商业银行面临的利率风险。而在中央银行为了维持某一个汇率水平对外汇市场进行干预的情况下，短期利率可能上升到一个非理性的水平，这样将削弱银行盈利能力甚至危及银行的稳定。因此，货币危机往往是银行体系危机的前奏。

在金融市场开放导致银行体系稳定性下降的过程中，银行道德风险问题得到不同程度的暴露。在对亚洲金融危机的成因分析中，克鲁格曼教授认为，东南亚国家的金融机构存在严重的道德风险问题，导致了泡沫经济的产生，而泡沫经济的破灭则是东南亚金融危机的重要原因。