债券基金篇1

这一段时间，我国的封闭式基金都在折价交易，很多人对基金失去了兴趣，再加上基金高昂的管理费用，更让投资者望而却步。我们这里说两个事实，也许会让大家对债券基金发生兴趣。首先，美联储主席格林斯潘选择的理财工具是债券；其次，据统计，今年4月份，流入股票基金的资金从3月份的296亿美元下降至118亿美元，而流入债券基金的金额却从67亿美元增至78亿美元。在华尔街，债券基金曾是最不得宠的金融产品，因为人们普遍认为，投资债券基金得付出各种费用，不如直接投资债券划算。现在，人们正在改变这种观点。

所谓“债券基金”，顾名思义就是以各种类型的债券包括国债、金融债、可转债以及国际债券等为主要投资对象的基金，它是基金管理公司为稳健投资者而设计的，通常又被称为“固定收入基金”。和一般基金相比，它具有分散投资、专业管理、收益稳定、安全性高、流动性强等特点。

债券基金的风险收益分析

最近，南方基金管理公司完成了宝元开放式证券投资基金的产品设计工作，首只债券基金即将面世。该债券基金的设计思路是以债券投资为主，股票投资为辅，投资于股票市场的资金比例将不超过30%，其余部分将主要投资于国债、金融债与可转债等固定收益类证券，并保留少量现金，在保持投资组合低风险和充分流动性的前提下，追求基金资产长期稳定增值。

那么，债券基金究竟有没有投资价值呢，我们应根据债券基金投资的具体对象，从流动性、风险性和收益性等方面进行分析。下面以美国的债券基金为例做一简单分析。

美国的债券基金按具体投资对象可以进一步分为政府公债基金、公用债券基金、公司债券基金、政府公债基金和国际债券基金。政府公债是直接或间接由政府担保的有价证券，包括国库券、国库本票、政府公债及政府机构发行的债券。这些证券都由政府直接或间接地予以担保，因此安全性好、流动性大。投资者投资这类债券完全能够在保本的情况下通过基金投资公司的运作，获得最大收益。所以，投资政府公债基金的优点是本金安全性相对比较高，流动性好，适合当作缓税的退休储蓄。当然，基金的收益率会随市场利率波动而变动。公债到期时间越长，付出的利息也就越高，但相对面临的风险也就越大。

公用债券基金是一种免税基金，也称之为市政债券基金。基金所投资的公债，是由州政府、地方市政府所发行的。公用债券的利息收入可以免缴联邦所得税，在有些州也同时免除州或市所得税。由于免税公债的供应量不多，而且其他债券几乎都不能免税，因此，这种投资基金便成为一种很好的避税投资，特别适合于那些高收入、高税率的投资者进行分散投资的需要。公用债券基金的报酬由股利和利率变化所引起的债券变动部分组成，报酬与债券的升值成正比。承担的风险有三个：一是它与其他债券一样，价格受发行期限的影响；二是债券品质的高低也影响利率水平；三是发行公债的机构到期不一定有偿还本金或按期付息的能力。

公司债券基金把60%以上的资金投资于公司债券。按其投资的策略不同，可分为投资于高级别公司债券或免税地方政府债券基金，专门经营政府债券、可转换公司债券、房地产投资信托债券或私募债券的基金，以及投资于债券和货币市场的基金。投资者投资于这种基金，主要是为了获取当期收入。因为公司无法偿还本金和利息风险要比政府高得多，因此，投资公司债券的利息收入通常要比政府公债高。投资者投资公司债券基金，可以实现不必花太多的钱就能间接投资于债券市场的目的。因为投资者自己直接购买债券，公司债面额至少是1000美元，政府公债的最低面额是10000美元。假如投资于债券基金，投资者就可以花1000美元间接地投资于数十种债券，不仅他负担得起，而且能借此分散风险。

国际债券基金是以外国货币广泛地投资于外国公司或政府，这种基金的安全性不仅依赖于所投资的外国公司或政府的品质，也依赖于所投资国家的经济、政治气候。

从美国债券基金的分析中我们可以看出，在风险性方面，不论是政府发行或担保的债券，还是公司发行的债券，不仅要按照规定支付利息，而且最终还要归还本金，再加上债券基金更注重资本的保全，更注重风险的分散，因此，总体而言，投资债券基金比投资股票基金具有更高的安全性，波动较少。一般来说，债券基金的平均期限越短，其价格就越稳定，投资风险也就越低。但是，由于投资的地区和投资债券的信用高低不同，不同类型的债券基金，其风险大小也各有差异，再加上债券价格对利率的涨跌极为敏感，因此收益越高的债券基金往往风险越大，这对那些选择债券基金的投资者来说，同样也面临着如何在风险和收益之间进行权衡的问题。

在流动性方面，由于债券的品种较多，在期限上有短期、中期和长期之分，投资者可以按照资金的流动性期限结构的要求，进行不同期限的债券投资的资产配置，比如可以将短期闲置资金投资于短期债券基金，这和投资股票基金相比，风险大大降低，并且比投资货币市场基金具有更高的收益率。一般而言，中长期的债券的收益率比较高，所以可以把只有中长期流动性需求的资金投资在中长期债券上，以获得更高的收益。更重要的是，由于没有期限限制，基金经理人可以连续频繁地进行交易活动，因此，债券基金具有较高的流动性，当投资者在遇到紧急情况或是更富有吸引力的投资机会时，它还可以提供必要的现金储备。

在收益性方面，和股票基金相比，债券基金的投资回报率虽然要低一些，但投资收益却十分稳定。这对那些追求低风险性的投资者，尤其是像社保基金、保险基金等这样的“大户”来说，无疑具有极强的吸引力。债券基金还便于将投资收益再投资，而对于单个债券而言，将投资收益进行再投资要困难得多。假定将1000元投资于20年期债券，每年获得6%的利息。在这20年里，最初的1000元投资可以使你每年得到60元的利息，利息总共是1200元。但是，投资债券基金的总收益可能将超过2200元。超额的部分收益是来自将每年的利息进行再投资，得到了这部分利息的利息。另外，由于债券基金将利息收入并入净值中，不分配给投资者，而净值增加的部分，被视为资本利得，投资者不需要缴税，因此，债券基金成为资金富有者以及一些机构的避税天堂。

债券基金的投资管理策略

债券基金的投资管理策略可分为积极的策略和消极的策略。积极的策略包括：利率预测、价值分析、收益率差分析和信用利差策略。消极的策略有：买入并持有策略、指数化策略与免疫策略。

积极的投资管理策略主要应用以下方法：

（1）利率预测。应该说在所有的债券管理方法中，利率预测是风险性最大的一种，因为预测利率所依靠的是远期利率的不确定性预测，当预测到利率可能往上走的时候，就应该尽量使手中的资本保值；当预测到利率可能下降的时候，就尽量多获得一些资本利得。实现这些目标通常是通过调整投资组合的久期来实现的，预测到利率要下降的时候，尽量使投资组合的久期更长；而当预测到利率要上升时，尽量减短投资组合的久期。而一旦利率变动方向预测错误的时候，投资的损失是巨大的。比如当前，投资国债的债券基金短期内上升的幅度估计不大，原因是债券的资本增值主要来自利息率下调，然而，由于当前的减息空间已很有限，利率向下调的机会减少，债券价格上升的机会不大。因此，债券基金要重视对企业债券、金融债券和可转债的投资。

（2）价值分析。价值分析是指通过分析债券的内在价值，用以挑选债券。通过比较各种各样债券的存续期、收益率等因素，发现市场上同类债券中哪些是被市场低估的，哪些是被市场高估的，然后进行投资。

（3）收益率差分析。收益率差分析的一个基本假设为，不同种类的债券之间存在一个合理的利率差（比如长期国债与短期国债之间的合理差距），因此债券基金经理一旦发现异常情况出现，就立即抓住时机进行调期。不同期限之间的利率差主要通过利率曲线的形状来体现，利率曲线上的间断点往往成为投资调整的对象。收益率差的变化一般来说与经济环境有很大的关系，在经济衰退的时候，为了刺激经济，短期利率往往很低，而在经济扩张期，为了对付通货膨胀，短期利率往往较高。

（4）信用利差策略。由于债券基金的投资范围广泛，投资的品种较多，因此可以利用不同债券之间的信用利差做出投资策略。比如在我国，开发行债和进出口行债，在很多情形下，其与国债的收益利差也有很大的波动，因而会有很多投资机会，信用利差策略就有用武之地。

当然，由于税务安排上和流动性方面的差异，国开行券与国债必然会有明显的利差存在，但如果利差在短期内发生很大的变化，则可以解释为信用利差的变动。因此信用利差策略，也应成为积极策略的重要组成部分。

消极的投资管理策略主要应用以下办法：

（1）买入并持有策略。买入并持有策略为最简单的投资组合策略，债券基金经理只需要根据资金条件，寻找一些期限与资金投资期较为相近的品种来减少价格与再投资风险，他并不需要考虑进行积极的市场交易来获取更高的收益。这种策略可以避免债券二级市场风险。许多成功的债券基金经理将此策略进一步发展为“改进的买入并持有策略”，那就是在买入债券之后，当发现该品种有较为有利的价位时，增加其持仓量。对应于此种策略，投资者主要考虑短期债券。这种策略的缺点是资金流动性较差。

（2）指数化策略。在有效的市场中，大量的实证研究证明大多数基金经理不能超过市场的表现，因此许多债券投资组合经理都倾向于将债券资产指数化，也就是说债券投资组合经理选择一种投资组合，使其表现与市场上债券指数（如国债指数）的表现基本吻合。这种情况下，判断一个债券投资组合经理成功与否的标准已不是所得到的收益与风险，而是其投资组合的表现与指数表现的差异，因此在选择指数化策略的时候，参考指数的选择是很重要的。

（3）免疫策略。免疫策略的原理是：债券资产组合的久期值如果与既定负债的期限相等，则期间市场的利率波动都不会影响投资目标的实现。这是因为，债券在投资期末的总价值，是由两部分组成：息票的再投资收入与债券的转让收入（资本利得）。当市场利率提高时，债券价格会下跌，但息票的再投资收入却会增加。在市场利率下降时，则同样存在息票再投资收入减少，与债券价格增加的反向关系。但当债券多头的久期与债券空头的久期相等时，不论市场利率上升还是下降，两部分收入的变动恰好相互抵消。如果债券基金每年都设定了最低的收益率目标，如总收益率超过银行存款利率1%，则相当于有一笔设定了最低回报率的负债。而要最为稳妥地达到既定投资目标，债券资产组合的久期值要尽可能接近于1年。

稳定的收入和合理的流动性，债券基金投资前瞻

根据发行方式、投资标的或投资策略的不同，共同基金一般可分成股票基金、债券基金、货币市场基金和混合基金四种。

债券基金的推出符合我国证券市场结构和功能完整的需求

首先，债券基金的推出使证券市场上增加了一个分散风险的投资工具。我国目前没有做空机制，也还没有股指期货等避险工具，多数基金追求的是投资股票的资本利得，面临的风险都来自于同一市场，因此，债券基金推出后，基金经理可以通过不同市场的资产配置来实现风险转换。基金管理公司在管理股票基金与债券基金的同时，基金持有人可以在两者之间进行转换，在股票市场面临风险时，投资者可以将股票基金转换为债券基金，使得基金管理公司尽可能地减少资产规模的波动，留住客户资源。其次，发展债券基金可以充分发挥债券市场作为资本市场“蓄水池”和“稳定器”的作用，有助于形成完善的资本市场体系，并有效地扩大资本市场的规模。开放式基金面对的巨额赎回风险也可以通过债券基金得以缓解。债券基金在一定程度上保证了交易的通畅，债券市场的上涨又可在一定程度上解决股票基金的赎回压力。业内人士指出，随着更多国债品种的发行，个人投资者通过商业银行的柜台可以进行自由买卖，大量个人投资者介入债券交易，必然需要专门的债券基金的出现。再次，债券基金的推出满足了市场多样化投资的需求。尽管现有证券投资基金有成长型、价值型、平衡型、优化指数型等类型划分，但从运作的结果来看几乎都是成长型，投资风格存在很强的趋同性，无法满足投资者多样化的投资需求。因此，加快发展债券基金可以有力促进债券市场的成熟和发展，实现债券投资的专业化、多元化和理性化，满足市场多样化的投资需求。

债券基金具有广阔的市场发展空间

第一，我国的债券市场已形成相当规模。银行间市场和交易所市场中，国债、金融债的托管规模已超过2万亿元，而且国债、金融债和可转债是我国证券市场今后发展的重点，其发行规模也会维持近几年的高水平；第二，银行储蓄存款额已超过8万亿元，广大居民的金融意识也在逐渐增强，从必然的风险偏好分布来看，债券基金的潜在资金供给是不可限量的；第三，从我国巨额的银行储蓄存款资金来看，就说明更广大的居民还是更注重本金安全和稳定收益，债券基金稳定的、超过银行定期存款的收益水平就有相当的吸引力。因此，定位合理的债券基金必然会有广阔的生存发展空间。

债券基金篇2

关键词：债券型基金可转债城投债久期杠杆率

2014年的债市可谓“见龙在田”，一扫上年阴霾，股市也走出一波气势如虹的行情。步入2015年后，造就2014年债市牛市行情的诸多因素均在变化，不确定性在加大，个券的分化亦有加剧之势。就债券型基金（简称债基）而言，客观环境的变化使得近年债基投资高度依赖的杠杆、城投债制度套利等策略，变得更为艰难甚至不再适用。

2014年遭遇矛盾：净值飙升，规模萎缩

（一）业绩：交出数年来最优成绩单

1.全部债基年度平均收益率达17%

伴随着股债双牛，2014年债基整体收益颇丰。截至2014年12月31日，全市场纳入统计的586只债基平均获得17.33%的净值增长率，仅略低于2007年的18.06%（见图1）。从单月表现上看，除了1月和3月收益率略欠外，其余月份债基均获得可观正收益，其中甚至有8个月的月均收益率达到1%以上，整体表现为近年最优。

2.可转债基金收益远超其他类型基金

虽然债基整体收益颇丰，然而在高波动的股市作用之下，各类型债基收益率差异极大。得益于股市的大幅上涨，可转债基金毫无疑问成为2014年表现最好的债基品种，收益率绝对水平远超其他类型基金。2014年可转债基金（A类）1平均获得74.56%的净值增长率;表现次之的是可直接投资股票二级市场的普通债基（二级），平均获得23.21%的净值增长率（A类）;一级债基收益率略低于二级债基，平均获得17.92%的净值增长率;由于长期标准债基里面含有部分不能投资可转债的品种，其平均收益率较一级债基再低一筹，为12.82%。债基整体表现吻合股债基础市场的走势（见图2）。

3.单只基金业绩分化极大

2014年另一个值得关注的特点是，单只基金业绩分化极大，即使剔除基金类型差异给业绩带来的天然影响，同类型债基内部各基金收益率差异依然很大。这一方面是由于经济“新常态”下，既有的许多研究框架和分析逻辑经历重构，基金经理对市场判断分歧加大;另一方面，下半年超预期的股票行情更是增大了债基收益的变数。

纳入统计的100只长期标准债基中，全年收益率排名前十的基金平均净值增长24.55%，排名后十的基金平均净值增长率仅为6.82%，其中收益率排名第一的基金净值增长率为36.14%，高于最后一名30.44个百分点;67只普通一级债基中，收益率排名前十的基金平均净值增长率为33.24%，排名后十的基金平均净值增长率仅为7.5%，其中收益率排名第一的基金净值增长率为42.97%，最后一名净值增长率为3.19%，两者相差39.78个百分点;93只普通二级债基中，收益排名前十的基金平均净值增长52.29%，排名后十的基金平均净值增长8.81%，其中排名第一的基金净值增长率高达88.35%，排名最后的基金净值增长率为2.41%，两者相差85.94个百分点;纳入统计的13只可转债基金中，有4只基金收益率达到80%以上，另有2只基金收益率不足60%，其中排名第一的基金全年净值增长率达到97.24%，排名最后的基金净值增长率为38.28%，两者相差58.96个百分点（见图3）。

图1全部债基历年平均净值增长率

数据来源：中国银河证券基金研究中心

图22014年可转债基金平均获得74%的超高收益

数据来源：中国银河证券基金研究中心

图3主要类型债基中收益率最高值、最低值和均值

数据来源：中国银河证券基金研究中心

（二）规模：预料外的逆势下滑

1.发行规模大幅下降

虽然债基在2014年获得了近年来最佳收益，然而其一级市场却呈现出明显的滞后性，并未出现预料中的新发规模激增现象。相反，2014年新发行债基无论是从数量还是从规模上看均较前两年剧烈下滑（见图4）。

2014年全市场共发行开放式债基87只，募集基金资产净值523.12亿元，单只基金平均募集资产规模仅6.01亿元。而在2013年和2012年，开放式债基分别发行募集了3330.32亿元和4218.09亿元。封闭式债基方面，2014年全市场共发行17只，募集基金资产净值119.15亿元，为2010年以来新低。

按类型来看，纯债基金为2014年发行主流，相对其他类型债基，发行规模优势明显。长期标准债基募集规模最大，为289.10亿元，其次是封闭式长期标准债基，全年募集规模为82.12亿元。除此之外，二级债基、指数型债基和一级债基2014年分别募得81.52亿元、69.56亿元和32.73亿元，其余类型债基发行规模则非常小，几乎均不足20余亿元。

图42014年开放式债基募集规模大幅低于前两年

数据来源：中国银河证券基金研究中心

2.业绩飙升难抵存量规模萎缩

2014年债基不仅一级市场表现不甚理想，而且风光业绩的背后是存量规模和份额的双双缩水。截至2014年12月31日，全市场开放式债基资产净值合计3909.91亿元，占全部基金资产净值的8.61%;而2013年末，开放式债基资产净值4023.94亿元，占全部基金资产净值的13.40%;封闭式债基资产净值亦有所下降，从上年末的697.6亿元降至2014年末的577.09亿元。在这一年内，尽管债基净值大幅增长，但其资产规模却缩水235.26亿元（开放式债基和封闭式债基合计）。若剔除净值增长对规模的拉动作用，单考虑份额变化，则债基规模缩水更为严重。开放式债基年末总份额为3467.82亿份，较上年末下降506.54亿份。

笔者认为，2014年债基出现“叫好不叫座”的现象，首先与股债两市的行情走向密切相关。2014年上半年市场尚未从2013年债市震荡中走出来，对债券趋势判断仍有疑惑，债基赚钱效应也未充分体现;到了下半年，在债基赚钱效应逐步被市场关注时，股市的爆发性上涨行情出现，迅速吸引了资金的关注，债基的相对优势反而更弱。其次，前两年债基急剧扩张之后却遭遇2013年的债市寒流，其收益率实际并不理想，打击了部分投资人的积极性。2014年债基规模的小幅缩减，实际也是顺应客观发展规律的。最后，行业内多数具有规模的基金管理公司债基产品线布局已在过去两年基本完成，短期内债基产品的创新动力和空间有限。加之2014年股市崛起，相对于管理费较低的债券基金而言，针对权益型基金的营销活动具有更高的回报空间，同时也顺应基础市场的趋势。

3.按基金公司口径统计的债基

截至2014年末，共有83家基金管理公司合计管理债基803只，管理国内债基资产净值合计4186.88亿元（本统计包含保本基金，但不包括短期理财等货币计价方式的债基）。其中，前十大基金公司管理债基207只，资产净值合计1782.95亿元，占比42.58%。而在上一年，前十大基金公司管理的债基占全部债基比值为39.40%，显示2014年大基金公司管理债基集中度有所提升。

83家纳入统计的基金管理公司中，管理国内债基规模最大的前三大基金公司分别为中银、南方和工银瑞信，管理债基资产净值分别为304.56亿元、285.06亿元和281.29亿元;而在上一年，这三家基金公司管理债基规模排名分别为第四、第二和第一（共计73家）。

比较各家基金公司2014年债基管理规模变动情况，83家基金管理公司中，规模增长的有41家，其余42家规模有所下降。其中管理债基规模增长最大的前三家基金公司分别为银华、易方达和中银，其规模分别增长93.37亿元、82.98亿元和68.64亿元。万家、泰达宏利和鹏华基金管理公司规模缩减最多，分别减少79.08亿元、64.47亿元和60.46亿元。

（三）资产配置：前半场进取，后半场审慎2

1.杠杆率较上年显著提升

整体来看，2014年前三季度债基杠杆率较2013年大幅提升。一、二、三季度，长期标准债基平均杠杆率分别为1.53、1.62和1.53倍，而2013年平均杠杆率最高仅为1.45倍;普通一级债基杠杆率趋势类似长期标准债基，前三个季度平均杠杆率分别为1.49、1.59和1.53倍，而2013年平均杠杆率在1.36～1.48倍。二级债基杠杆率提升则更为显著，前三个季度平均杠杆率分别为1.51、1.55和1.56倍，较2013年不足1.4倍的平均杠杆率大幅提升。封闭式标准债基2014年前两个季度大幅提升杠杆，但第三季度其平均杠杆率较前两季度则出现显著下降。但从杠杆率绝对值来看，封闭式债基平均杠杆率仍旧远高于开放式债基，平均水平在1.8～2.0倍之间。整体看，除了二级债基，大部分债基在一、二季度显著提升杠杆率，而在第三季度杠杆率则普遍出现下降。其原因首先可能是债基净值快速增长带来杠杆率被动下降;其次是经历了上半年收益的累积，下半年有部分基金投资趋于谨慎，对杠杆率有所控制;最后，2014年新的基金运作管理办法正式实施，其中对债基1.4倍整体杠杆率的限制也可能是造成三季度债基杠杆率出现下降的原因之一。

2.各类债基券种配置存差异，但整体有效

2014年债基券种方面的配置变化和杠杆率的变化趋势比较类似。即对纯债、一级债基而言，其在前两个季度较为进取，大幅提升企业债和转债占比;而在三季度中则逐步采取守势，转债或企业债配置比例均显著下滑。但对二级债基来说，三季度则是其大举进攻之时，显著增加了杠杆比率以及转债和股票的配置比例。

券种配置和杠杆率的变动趋势，显示债基在2014年的资产配置是较为有效的。在纯债投资方面，债基较好地把握了上半年的债券牛市;下半年虽然债基仓位有所下降，但无论是出于净值增长下的杠杆被动下降，还是源于监管规定，抑或是由于高估值下对潜在风险的主动规避，债基略谨慎的态度均是无可厚非的。而下半年权益投资的机会更是为二级债基所充分把握，成为其超额收益最主要贡献因素之一。

3.金融、石化等大盘可转债包揽全年前五重仓券

依据季报披露重仓券，可以粗略窥探债基在期限结构和信用等级上的分布情况和变动趋势。重仓券期限结构显示，债基加大3～5年中期品种的配置比例，对短久期和长久期债券的配置比例均有所下降。这可能是由于2014年平稳宽松的资金面不支持配置大量短久期债，而前三季度货币政策宽松力度低于预期，也不宜配置过多长久期债，中等久期品种不失为一个良好配置品种。具体来看，截至2014年三季度末，债基重仓券中剩余期限小于3年的券仍占比最高，达到41.32%，比值较上季度末小幅下降1.3%;3～5年期券在三季度规模大幅增加34.41亿元，占比提升近5个百分点至31%;而5～7年期券种在三季度规模则大幅下降40.46亿元，占比降4个百分点至21.28%;7年期以上券种占比不足7%。

重仓券信用等级的变化，整体显示出信用中枢下移的趋势，这可能和前三季度债基普遍增加低等级城投债的配比有关。截至2014年三季度末，AA级信用债占债基配置全部信用债之比达42.68%，成为占比最高的券种;其次是AAA级信用债，占比为33.99%，环比二季度小幅下降;AA+级信用债在三季度规模呈现下降趋势，环比二季度占比下降2.5个百分点至20.17%;AA级以下信用债占比不足4%。

从全年重仓个券规模来看，债基持仓规模前五大债券基本均为可转债，金融、石化等大盘可转债最为基金青睐。逐季来看，2014年一季度末，债基持仓市值前五大的债券均为可转债，分别为中行转债、石化转债、民生转债、重工转债和南山转债;二季度末，持仓市值前五大的债券中有四只可转债，分别为中行转债、石化转债、平安转债和民生转债，除此之外，14国开03也成为基金持仓市值最大的前五债券之一;三季度末，持仓市值前五大的债券也均为可转债，分别为石化转债、平安转债、民生转债、南山转债和中行转债。

2015年投资展望：债券固本，权益争优

（一）债券及债基投资分析

近年来，债基获取超额收益主要通过拉长久期、提升杠杆率、降低信用等级中枢、城投债制度套利及增加权益资产风险暴露等几种策略来实现。下面，本文将逐一分析这几种策略在2015年继续实行的可行性。

1.拉长久期

2015年，基本面可能出现回升，考虑到当前各类债券收益率绝对值基本均已处于较低水平，因此债券投资难以实现较高的资本利得，一味拉长久期的策略难以有效实行，边际风险较大。

2.提升杠杆率

一方面，2015年债市无论是资金面还是现券市场的不确定性均较大，谨慎情绪提升，收益空间变窄;另一方面，新基金运作管理办法对债基整体杠杆率进行了限制，虽然存在两年的过渡期，然而通过无边际的加杠杆操作搏得高收益的投资方式越来越不可行，部分基金面临投资思路转变和组合调整。

3.降低信用等级中枢

首先，微观经济疲弱状态仍未扭转，使得系统性信用风险不低。其次，刚兑预期将被逐步打破，信用事件越来越高频爆发，将进一步加剧个券分化，加大债基“踩雷”的概率。最后，改革周期中，需要警惕突发的政策风险，类似中证登质押新规等这样的政策“黑天鹅”在2015年再次出现的可能仍然存在，而高收益债市场无疑是“黑天鹅”出现概率最大的领域之一。

4.城投债制度套利

城投债可谓中国财税金融领域改革进程中的一个过渡品种，具有实际上的高收益低风险属性，近年来受到持续青睐。尤其在信用债刚兑预期打破的初期，城投债稀缺性更显，在2014年其受资本的追捧几乎到达顶峰。然而所谓盛极必衰，随着2014年末监管层几份文件的陆续颁布，城投债高空跌落，经历了一番剧烈震荡。且不论调整后的城投债后续投资价值几何，可以肯定的是，随着财税制度改革深入，城投债面临再定位和估值重构。在这一过程中，制度风险等诸多不确定性势必较大，城投债个券间分化将加剧，需要投资机构仔细甄别。

5.增加权益资产风险暴露（包括可转债）

相比债市不确定性的增大，股市至少短期来看趋势性更强，机会成本较低，边际收益高。可转债一方面受益于股市上涨，具有较强进攻性;另一方面在短期面临持续赎回潮，其稀缺性也进一步提高了投资的安全边际。此策略边际收益较高。

（二）债券FOF组合构建策略

基于对2015年债市环境的预判和债基投资策略的分析，笔者认为债券FOF（基金中的基金）组合的构建，宜采用“债券固本，权益争优”的思路。即对债券部分的投资应更趋谨慎，保持“终日乾乾，夕惕若厉”的态度，以获取稳定票息收益为主，不可冒进，重点在于控制风险，警惕“踩雷”，以维持组合收益平稳性为上;组合的超额收益则可能更多来自对可转债等偏权益属性资产的深耕细作，其在2015年可能具有更高边际收益和更低机会成本。

注：

1.本文在按照基金类型进行业绩比较时，主要统计A类份额，下同。

2.本部分债基资产配置特征分析，均基于基金2014年前三季度的季报。

债券基金篇3

一、证券投资基金的含义及特点

所谓证券投资基金，其实就是采用公开发售基金份额募集资金，同时基金由业基金管理人托管，通过基金管理者对资金进行运行与管理，并通过资产组合的方式来实现利益共享、风险共担的集合投资方式。证券投资基金具有以下几方面特点：首先，证券投资基金是一种信托投资方式，关系到委托人、受益人、受托人三者利益。证券基金作为一种金融信托业务的形式，也有着自己的独特点，由同一机构所担任，且基金托管人往往是法人，基金管理人并未对每一个投资者的资金进行应用，而是将其全部集合起来，从而形成一笔较丰富的资金。其次，证券投资基金本身为集合投资体制的一种，通过积少成多投资方式聚集资金，创建专业化公司，并管理该公司；第三，证券投资基金属于证券投资工具的一种，其凭证发行和股票、债券相同，共同组成证券投资基金。当投资者通过购买基金证券从而完成投资行为，在享有收益的同时也承担着风险。

二、证券投资基金的股票投资

1.股票投资价值评价体系。

股票评价体系的构建需要坚持以下原则：（1）全面性结合重要性：由于企业创建基本面分析指标比较复杂，同时又涉及到不可量化或者可量化指标。相对而言，定性指标可从多个方面来反应公司基本面情况，但评价极易受到主观因素的影响；而定量指标比定性指标更为客观，但是有着较差的时效性及片面性。这就需要将定性与定量指标相结合，同时还应突出重点，避免以偏概全、信息叠加。（2）科学性结合灵活性：由于公司股票投资指标的选择时不能太多，也不能太少，必须符合公司自身特点，并且根据公司自身实际情况，合理调整指标体系，这就要求具有较强的灵活性，可根据不同评价目标的需要有选择细分投资指标。

1.1宏观环境。

宏观环境主要是从国家产业政策与国家税收政策两大方面来进行分析。国家产业政策则主要就是国家将各种优化给予重点产业，从而为企业的发展提供有效支持，对公司可持续发展极为有利。相反，若国家要限制某一公司的发展，同样会通过政策来予以限制。而国家税收政策则是公司发展的重要基础，可为公司发展提供充足资金等。对于证券投资基金管理者来说，国家依照行业实际情况，实施不同税收政策，可有效提高基金投资利润。如：国家对高新技术公司给予重点税收支持，减按15%的税率征收；对于服务型公司，则按照前三年免征，后三年减半征收；对于农产品、农机作业等，减半征收，甚至免税。

1.2行业环境。

股票投资指标体系中包括行业发展速度、获利能力及其竞争能力。其中行业发展速度是行业收入增长的重要体现，对行业发展速度予以关注时，就能够获取更多的获利能力。当确保两者都比较高时，才能够保证该行业有着较好的发展前景。

1.3财务状况。

财务状况是股票投资中最为重要的一环，股票购买是购买一家企业股份，使得该企业财务状况直接影响到投资者利益。综合相关文献研究成果，将财务状况指标分为流动比率、速动比率、净利润增长率、净资产收益率、资产负债率、主营业务收入增长率、主营业务利润比率、存货周转率。（1）流动比率：具体为流动资产和流动负债比例，因为短期债务给企业带来巨大压力，流动资产也会影响到短期债券的总额，当所借出的债券越少，公司所面临的偿债压力也就越小。若不考虑企业自身规模，流动比率适宜用于不同公司间及其相同公司不同时期的经营情况。（2）速动比率：若根据流动性大小可将流动资产分为速冻资产及非速动资产，前者包括交易性金融资产、货币资金；后者包括预付款项、存款等。由于非速动资产的变现时间及金额有着不稳定性，因此，在选择速动比率作为财务状况的指标。

2.股票投资策略。

与国外发达国家较成熟的证券市场做对比分析，因国内证券投资基金市场依旧处于发展阶段，其体制还不完善，信息披露不充分，并存在信息不对称的现象。这就需要充分了解当前市场情况，评估股票市场投资环境，做好各项改革措施，重视上市公司在资产重组、生产经营管理中的变化，应充分认识到宏观环境的变化，给企业所带带来的改变，进一步发挥公司潜力，在短时期内提升上市公司的价值。由于证券市场的发展存在周期性，其国内的表现也较为突出，面临的陷阱较多，在这一复杂多变的市场环境下，不应仅仅追随市场变化而动摇理念、改变原则，在此种情况下，从而实现基金资产的增值。对于成长价值符合型的投资决策应对基金管理风格给予全面分析，适当调整二者的投资比例。其二，应加强主动管理。鉴于当前我国社会经济发展水平较低情况，为了能够在证券市场中取得更为有利的地位，应认识到我国这一国情，将基金投资组合所面临的系统性风险与非系统性风险结合起来，并对其做综合分析；同时，对于迅速扩张的市场，不同企业、行业的发展可能表现出较为明显的差异性、阶段性，应在成熟理性的投资基础之上，把握证券市场的周期性运行规律，进而采取主动管理策略。

三、证券投资基金的债券投资

1.债券市场分析。

我国债券市场可分为债券流通市场与债券发行市场，都属于金融体系中重要组成部分，在我国经济发展中占有重要作用。成熟的债券市场可反映投资者、筹资者的低风险的投融资工具，应充分认识到债券市场是中央银行货币政策的重要载体。债券可由政策、金融机构、工商企业等向投资者发行。近几年来，我国的债券市场已得到长足的发展，并取得不菲成效。尤其是国债，规模不断扩大，在经济增长方面起着促进作用。从当前债券发行总量上来看，我国债券发行规模日益扩大，在满足企业资金需求、国家财政政策方面起着较大作用；若从运行机制方面来讲，市场机制则居于主导地位，市场化的程度不断提高，我国银行间债券市场、交易所债券市场正逐步走向成熟。

2.债券投资策略。

2.1建立完整的市场退出机制。

由于我国债券市场的环境较特殊，使得我国债券市场的退出机制也具有一定特殊性，即需要行政政府的干预。鉴于此种环境，行政政府之间应加强行政主体间的配合，保证债券市场健康运行。其次，应尊重当地经济环境，从实际出发，配合行政政府的工作，进而确保广大投资者的利益，并有效减少投资者的损失，在此过程中更为重要的是加强行政手段的干预。

2.2加快征信立法进程。

从当前来看，我国债券的信用等级存在较多问题，为了确保我国债券市场的可持续发展，应加快征信立法进程。可从以下两大方面着手进行：其一，建立统一的信用监管体系。尤其是加强中介结构的监督，明确各自职责，对资产评估机构及会计律师事务所等各个中介机构加以监管，最终确保该文件的客观性及其真实性。其二，完善信用评级的立法体系。通过建立完善的立法体系，才能保障债券各项合法利益，并使评级系统有法可依，同时各自的法律地位得到保障，降低信用风险的发生率。其三，还应借鉴外国先进经验，增强独立性，制定相关规定，扩大信息披露范围，进而约束评级机构。

四、结语

债券基金篇4

包括即将发行的易方达中债指数在内，目前国内共有4只指数型债券基金，投资标的各不相同，包括中证50债券指数、中证短融50指数、亚债中国指数等，其中“中债-新综合指数”是最具代表性的跨市场债券指数。据介绍，中债-新综合样本券横跨银行间债券市场、上海证券交易所和深圳证券交易所三大市场，涵盖了市场中所有可流通债券，市场代表性强，方便投资者配置。从历史数据看，中债-新综合指数自2002年以来（基日为2001年12月31日），任一自然年度均未出现过亏损，并且在多数年份收益率都要高于当期1年定存，是长期抗通胀的好品种。

债券的指数化投资对于普通投资者尚是新课题。与股票指数基金相似，债券指数基金为投资者提供了透明度更高、费率及运作成本更低的工具型产品。成熟的固定收益类投资者多有明确的风险收益偏好，而债券指数特征明确、描述清晰、可预测性较强，很适合成熟的固定收益类投资者。

我国债券指数基金正处于起步阶段，相对股票指数化投资而言，债券指数化投资的门槛似乎更高。债券指数的复制难度远高于股票指数，需要强大的软硬件系统提供支持。首先在于，股票用交易市场的收盘价作为定价基准，而债券指数定价是采用估值方法。估值方法并不是实时的，所以债券指数没有实时行情，并且债券估值具有一定的主观性，因此选择专业的估值对债券指数非常关键。其次，债券有众多券种和属性，目前市场上有4500多只债券，单笔交易量和规模都远超过股票指数成份股，不可能简单的全覆盖复制，而需要采用专业的抽样复制法，如何采用合理的抽样复制方法同时最小化跟踪误差是对债券指数基金投资团队的考验。

债券基金篇5

①可使普通投资者方便地参与银行间债券、企业债、可转债等产品的投资。这些产品对小资金有种种不便的限制,购买债券型基金可以突破这种限制。

②在股市低迷的时候,债券基金的收益仍然很稳定,不受市场波动的影响。因为债券基金投资的产品收益都很稳定,相应的基金收益也很稳定,当然这也决定了其收益受制于债券的利率,不会太高。目前企业债券的年利率在4.5%左右,扣除了基金的运营费用,可保证年收益率在3.3%~3.5%之间。

缺点

债券基金篇6

回首2002年，自国内第一只债券型基金南方宝元债券型基金成立起，公募债券基金走过了11个年头。在2008年之前，债券型基金相比其他类型基金规模增速仍旧缓慢。2003年债券型基金增加到9只，净资产规模仅为96.97亿元。2004年，刚刚发展两年的债券型基金，赶上利率升息周期的大环境，投资者整体看淡债市，债券型基金遭遇大规模赎回，净资产总规模降至37.72亿元。2005年至2007年，伴随着一波股市的牛市，基金业迎来大发展，债券型基金规模也逐渐回升，但增速远低于其他类型基金产品。

2008年，与股票市场的惨淡相比，债券市场却在这一年迎来了“春天”。债券型基金数量由前一年的21只增至57只，总规模由633.29亿元增至1833.27亿元。也是在这一年，易方达基金固定收益部从深圳搬到了北京。

在“股债”的跷跷板效应之下，基民第一次理解到资产配置的重要性。可惜仅过一年，“四万亿”掀起小牛市，而债券型基金规模则大幅缩水。近几年，股市长期走弱，在债券市场走强和产品创新推动下，债券型基金逐步扩容增长。

封闭债基更“搭”信用债

债券型基金发展与债券市场息息相关，2008年以来，信用债每年的发行数量基本保持30%左右的增长率。2009年，信用债市场扩容，仅前三季度一级市场上信用债的发行量就创出历史之最，共发行453只债券，融资规模高达1136.02亿元。

2008年10月，看好信用债市场的富国基金，发行了国内第一只封闭式债券型基金富国天丰。此后，富国天丰成为市场上最受关注的基金之一。富国基金固定收益部总监兼基金经理饶刚曾在基金成立时对媒体说道：“我们看好信用债的前景，富国天丰的封闭式设计，也令它比普通开放式基金更适合把握这一市场。我们期望它成为信用债的投资精品。”

债券市场是一个以场外交易为主的市场，封闭式运作可以保证基金资产不受申购、赎回的干扰，可以将更多的资产配置与收益率较高而流动性相对较差的信用产品，积极运用杠杆策略，在对市场趋势判断正确的情况下获取更大的投资收益。

设立以来，根据富国天丰季报披露的数据，其平均杠杆倍数（总资产/资产净值）超过140%，平均信用债仓位占资产净值的119%，业绩也持续领先。事实上，正是因为富国天丰优秀业绩的示范，才令富国基金在债券型基金发行市场上一直傲视群雄。2010年9月1日，富国汇利分级一天就完成了30亿的发行上限。2011年5月，富国天盈分级再次闪电发行成功，充分显示了投资者对于富国旗下债基产品设计与业绩的认可。

受到富国天丰成功经验的启发，封闭式债券型基金开始得以在市场上流行。2010年封闭式债券型基金大幅扩容，国内发行、设立了12只封闭式债券型基金，封闭期限1年至5年不等，其中有3只产品更是在封闭式运作的基础上采用了分级方式，将基金份额区分为预期收益、风险不同的两类基金份额，中国特色的封闭式分级债基诞生。获取高收益的封闭式分级债基激进份额，成为投资者重点关注的产品。

然而对于分级的封闭式债基，易方达基金固定收益部总监马骏表示，易方达始终保持较为谨慎的态度，因为A级定期打开的时候，整个组合是否要做流动性管理，始终是基金经理必须面对的挑战，因为期限错配，在利率上升期间去杠杆，将是一个痛苦的过程。

在2008年3月，同样看好信用债市场大发展所带来的投资机遇，易方达成立了开放式增强回报债券型基金，在80%以上比例的债券配置中，信用债不能少于一半，该只基金成立至今同样业绩斐然。

安然渡过第一次危机

刚刚有所发展的信用债市场，在2011年出现城投债危机。一度被誉为“最牛债券型基金”的富国天丰在3年期“封转开”的节骨眼上遭遇城投债危机。

受地方政府融资平台违约风险增加的影响，城投债受到投资者的大肆抛售。由于交易所债券的成交量本身就很小，无接手盘让重仓城投债的机构投资者很难快速出清，城投债成了“烫手山芋”，二级市场价格重挫。

高配城投债的富国天丰在当时没有逃离下跌命运，两周富国天丰跌去6%。幸好城投债最终止跌，富国基金才得以渡过危机。自成立日起截至2011年12月1日，复权单位净值增长率为28.57%。饶刚对媒体回忆道：“富国天丰在封转开的时候遇上了极端的行情，导致出现了被动的局面，但是此后它已经成功平稳过渡。从产品设计上讲，它本身是个好产品，我们之后还会沿用这种设计模式。”

然而，市场对于城投债违约风险的担忧从未停止。饶刚仍然坚持看好城投债：“有的投资者认为城投债比企业债的风险还要大。你觉得你把钱借给一个民营企业和借给地方政府哪个风险大？市场上没有必要把城投债妖魔化，实际上，如果从一个完整的经济周期来看，城投债可能是最值得配置的品种之一。”

对于开放式基金而言，为了稳定收益，规避风险，在城投债和杠杆策略上，他们通常相对谨慎，易方达债券基金投资城投债比例平均不超过20%。但在采访中马骏也认为：“城投债本质上信用风险并不大，地方政府为城投债提供了隐性担保，城投债风险主要集中在流动性风险上，开放式基金最重要的是控制组合中流动性风险较大的债券，20%的比例也是防止个别事件对整个组合的流动性产生影响。”2011年，追求稳健的易方达债券基金仍然没有逃离股债双杀，出现亏损。

和私募基金高杠杆策略不同，公募基金面向普通投资者，规模普遍较大，杠杆策略较为保守。南方基金旗下基金正常的杠杆倍数是20%～40%，然而2011年债券杀跌的大背景下，保持低杠杆的南方广利回报债券A/B/C还是亏损了6%。

此次富国天丰“封转开”遭遇特殊事件，给债券型基金带来重大启示。为了更好地处理封闭式债基到期去留的问题，易方达、南方、富国等公司发行了定期开放类的债券基金。此类产品一般约定了固定的封闭期限，定期开放后，将继续封闭运作，以期将债券型基金的封闭魅力发挥到最大。

至此，易方达基金成立了永旭添利、南方基金成立南方金利基金定期开放封闭式基金，在结构设计上结合了传统封闭式基金和开放式基金的优势，将申购赎回频率设为每三年一次，为提高基金投资业绩提供了基础。

靠“量化”做大规模？

2012年，债券市场迎来久违的牛市，为公募基金做大规模提供了历史良机。理财债基、纯债基金、创新类货币基金先后主导新发基金市场，固定收益类基金是基金增持债券的主力。据中央国债登记结算公司得到数据显示，截至2011年11月底，基金债券托管量达到2.36万亿元，持债规模超过保险机构，成为仅次于商业银行的债券市场第二大投资主体。

“做大规模”是公募基金永恒的追求，近两年，易方达基金投资大量的人力和财力搭建完整的投研、交易团队，自主开发固定收益交易、业绩归因管理系统，希望和海外机构一样通过系统分析基金策略的稳定性和业绩贡献因素，以期将债券投资策略可复制化，为今后巨大债券市场做准备。“基金经理10亿的规模能管，500亿甚至1000亿的规模照样能管，这就需要具备较好的定量分析能力，规模才可以做大。”马骏说。

债券投资迎来热潮，但在债券投资策略和定量分析上，公募基金也存在较大分歧。南方基金固定收益部总监李海鹏对本刊记者讲道：“目前的债券市场还没有发展到海外市场的成熟度，量化投资对债券投资的业绩能否有预期作用还不得而知。”在李海鹏看来，债券市场的流动性仍然匮乏，各类债券市场割裂，多头管理，交易所银行间相互制约，相互之间存在保护壁垒。债券市场还不是完善的开放的市场，现在做量化投资恐怕时机未到。

华夏基金在2008年之前，就引进了杭州横泰软件固定收益的业绩归因系统。北京鹏扬投资管理有限公司总经理、前华夏基金固定收益总监杨爱斌介绍，国外已经形成非常成熟的业绩归因系统，直接拿过来用付费就可以了。量化投资未来重点应该在衍生工具上，随着国债期货、CDS（信用违约掉期）、远期的推出，各类衍生工具的套利，构建赚钱的策略模型才是公司投入的重点，通过复制性策略模型，实现规模扩张。

其实，易方达对平台和收益率的定位，更多的源自马骏对投资者的定位，他认为来定量分析主要面对机构客户为主，机构更需要定量分析，判断组合投资策略、超额收益来源的稳定性和可行性，而未来几年，基金公司非货币类固定收益产品的客户占比上，债券专户的规模会高于普通开放型债券基金。

如何保证稳定收益

2012年8月，易方达举办了“中国债券市场发展高峰论坛”，在与国外最大的债券型基金PIMCO的交流中，让马骏感受最深的是：“PIMCO和客户交流的时候，从来不会一上来就宣扬自己的业绩和排名状况，他们更关心客户风险偏好和目标收益的状况，预期多高收益、能够承担什么样的风险。”

易方达基金更期待基金经理每年能够以稳健的收益率，最终获得长期跑赢同类基金的结果。避免基金经理为获取短期高收益采取激进策略，导致业绩波动较大。“一种投资策略的结果与其风险特征表现上存在时间错配。我们不希望今年基金经理做到8%以上的收益，明年却不到3%，甚至负收益。而是要求基金经理每年在5%的基础上提供持续稳定的超额收益，三年下来，他可能就能排到行业前列，甚至第一。”马骏说道。

据银河证券数据统计，截至2012年10月底，易方达增强回报最近三年以来获得24.63%（A级）的净值增长率，在所有债券型基金中名列第一。同期，易方达稳健收益基金以17.48%的收益率名列三年以来二级债券第一名。从实际业绩来看，一定程度上反映出易方达对基金经理考核标准的初衷。

2012年，南方基金成为债券市场最大的赢家，截止到2012年三季度末，债券类、货币型、保本型三类固定收益资产规模总和为831.24亿元，列基金业之首。超过第二名工银瑞信近300亿。前十名债券型基金中，南方基金独占4席。

南方基金固定收益部总监李海鹏同样认可债券型基金长期收益的稳定性，不过他也看重在一年期基金经理表现状况。“长期和短期的业绩考核要综合考量，所以我们注重绝对收益和相对收益综合考核，不亏钱是条红线。”李海鹏对本刊记者说。

的确，投资者在选择债券基金的时候，除了考虑业绩的稳定性，还会寻找相对做得比较好的基金产品。2012年，分级债基获取10%的收益已不在话下，其他固定收益产品的管理人难免倍感压力，李海鹏说：“某些产品做5%的收益是可以的，可能客户就需要做到这样的收益率。但是去年获取8%到9%的基金有不少，面对同质化的产品，我们不得不参与相对排名，只有做得比别人好，才有竞争力。”

在债券投资上，大类资产配置是最核心的问题，尤其对权益类、债券和现金等各类资产的配置。其次是债券产品中利率产品、信用债和可转债的类属配置。债券型基金在资产配置的能力上，直接关系业绩的持续性。

在债券投资的配置能力上，李海鹏更希望是集体智慧的结晶。团队研究对债券投资大的方向上，起着至关重要的作用。如果基于平台的研究能力判断对债券投资的配置，会更加有信心，如果只以个人的判断，反而没有底气。

固定收益产品迎来蓬勃发展的时刻，各家基金公司在债券投资有着各自的理解和定位，决定着他们产品的受众和规模，未来公募基金能否做大规模的同时，是否能为投资者提供持续稳定的收益，我们将拭目以待。

对话易方达基金固定收益部总监马骏：信用债比利率债机会更大

钱经：近年股市持续熊市，债券分级产品受到市场的关注，稳健A份额获取固定收益，进取的B份额提供杠杆的高收益。您自己对分级产品有什么看法？

马骏：分级产品的特点决定了受众比较狭窄。如果分级债基A端份额收益过高，意味着B端份额的投资者付出成本过高。如果A份额收益过低，母基金的流动性和杠杆能力将受到限制，不确定A端份额将导致投资策略的不稳定。

在资本市场是有路径依赖的，成熟市场长期没有的金融产品，我国是否会一直存在，要打个问号。分级债基本质上是向零售市场借杠杆，国外有非常完备的授信体系，成熟市场完全可以通过同业拆借，在机构的市场维持杠杆。国内只能通过零售市场获取杠杠，其持续性受到较大制约，组合的流动性和成本无法兼顾。现阶段在无法从机构获取杠杆的情况下，分级产品的确有存在空间，不过空间并不会很大。

钱经：今年短期理财基金发行火热，易方达直到今年11月才发短期理财产品，是基于什么样的考虑？

马骏：每一项产品的推出，都要强调其投资逻辑。投资者在承受了额外流动性限制的情况下，是否得到了额外的回报？短期理财型基金相比货币市场基金，牺牲了流动性，对此，投资者有没有额外的补偿？没有。这样的产品是没有长久生命力的。从产品期限和真实的回报看，7天和14天产品并不会提供比货币基金更好的回报。这种产品在投资逻辑没有想清楚之前，强推是有问题的。这种产品推出了，只有两种可能，要么承受较大的流动性风险，即短期理财基金通过期限错配，来实现更好的回报水平；要么则在相同的回报下，面对投资者的质疑。理财型基金的扩张，与利率市场化的进程有关。

我们推出的比较晚，推的产品是1月、2月的理财产品，主要是这个期限段上的产品能够较好地在流动性风险管理和收益率预期之间达到平衡；还有我们强调淡化首发规模，注重持续营销。

钱经：之前一些指数类的债券基金产品规模越来越小，您怎么看？

马骏：指数类的债券型基金规模越来越小跟它的编制方法有关系，债券指数基金与股票指数基金不可能是一样的，全世界较少有这类例如50只债券型基金指数的产品。全世界的债券指数基金大多都是采用分层抽样技术复制全样本指数，做出来的组合能够代表相对应的全样本指数的特征，而不是选50个券就告诉你，这就是指数。这样的指数特点，随着时间的推移，它的期限越来越短。股票是永续，没有期限，只要公司好，就会一直存在，债券完全不同，是有期限的。

钱经：您认为，购买债券基金需要考虑进入的时间节点吗？

马骏：中国债券市场目前来看，平均基础市场的收益率在5%左右，中票的指数基准就是这样的情况。做得好的基金经理在8%，做得差的在3%左右。股票基金投资可能需要考虑申购时间点，债券基金的投资对申购时间的选择要求不高，债券基金投资强调的是持有期收益率。

普通投资者将资金交给机构投资者来管，由他们来选择类属配置、久期、利差、期限结构，并合理运用杠杆策略，实现组合持续稳定收益，对于普通投资者来说并不需要太过关注申购时间节点，当然持有的时间长短很重要。

钱经：易方达今后在债券产品上，发行的重点是什么？

马骏：我们是资产管理公司，选择发行产品的依据是，所推的固定收益产品是否存在规模效应。比如：货币市场基金、纯债基金、债券指数基金。你会看到一级债基规模到10亿以上，打新的边际效应就会下降，可能打新股在10亿左右对业绩贡献较大，一旦规模超过10亿，打新的收益就明显衰减。配置股票的一级债基和二级债基，业绩波动性较大，机构并不喜欢这类风险收益特征不明确的产品。